乐观CEO+悲观CFO，结果出人意料

当前，全球企业都沉浸在收购的热潮之中。尽管全球经济动荡而不确定，但由于多年持续经济增长和低成本债务，全球并购需求仍处于10年来的峰值。就在2018年，已公布的并购交易额飙升至4.1万亿美元，创历史第三高。但与此同时，将近80%的并购失败率也令人咋舌。鉴于这一鲜明的对比，人们不免会问：什么样的并购最有可能成功?

显然，答案在企业的高管层。首席执行官(CEO)负责制定战略，并做出最终的并购决策。他们也会咨询首席财务官(CFO)——帮助确定收购目标，进行尽职调查，安排融资，并参与交易后的执行工作。CFO于CEO来说，就像罗宾之于蝙蝠侠，华生之于福尔摩斯。

我们的研究《首席执行官与首席财务官相对乐观度与企业并购》表明，悲观的CFO与乐观的CEO的组合，能够最大限度提升并购的成功几率。

乐观的英雄需要悲观的伙伴

为什么乐观和悲观会造成影响?因为它们是影响人们思考和行动的认知特征。乐观主义者倾向于关注积极的、有助于目标实现的信息，忽视不利信息。而悲观主义者对负面的、阻碍目标实现的信息较为敏感，他们更加审慎和警觉，专注于避免潜在的危机。

这两个特点已被佐证符合CEO和CFO的角色。CEO应该更乐观，对风险更开放。乐观积极、富有远见、面向公众的CEO如今已成为各个行业的标准规范。微软CEO萨蒂亚·纳德拉、阿里巴巴集团创始人马云和通用汽车CEO玛丽·巴拉正是其中的典范。如果一位领导者倾向于回避风险，抑或不能放眼未来，那么企业就难以保持上升的发展轨迹。

但要将乐观的愿景转化为并购后稳健的资产回报率，还需要几分悲观主义。扮演这一角色的正是CFO。CFO的职责是审查目标公司，深入进行尽职调查，并精确发现并购可能存在的潜在风险。他们应当小心谨慎，并习惯于反对者立场，扮演一个把关人的角色，帮助雄心勃勃的CEO保持理智。Facebook前首席财务官戴维·埃博斯曼在2015年的一次采访中表示：“大型公司的CFO有必要怀揣一些悲观情结，例如思考我们的投资可能出现哪些问题，并对业务上花的每一分钱都保持质疑精神。”

我们研究了2356家美国企业的CEO-CFO的组合和他们负责的4529个并购项目，包括项目对公司业绩的影响。我们筛选出了2002年至2013年期间CEO和CFO参与的电话会议记录，通过分析他们使用的积极和消极词汇来衡量他们乐观和悲观程度。积极词汇包括“实现”“保证”“受益”“成功”“奖励”和“令人满意”;负面词汇包括“缺陷”“错误”“忽略”“惩罚”“阻碍”和“不可避免”。根据CEO使用积极词汇和消极词汇的差值计算得出其CEO乐观度，同理，根据CFO使用消极词汇和积极词汇的差值计算得出CFO悲观度。

数据显示，CEO通常比CFO使用的积极词汇更多，也更乐观。CFO比CEO使用的负面词汇更多，也更悲观。之后，通过CEO乐观度与CFO悲观度的比率得出我们所谓的CEO-CFO相对乐观度。然后，将这一数据与公司的并购数量、交易价值以及未来一年公司的经营业绩进行对比。

我们发现，CEO-CFO组合越乐观(高度乐观的CEO和低度悲观的CFO)，公司展开的并购越多。模型显示，CEO-CFO相对乐观度每增加一个标准差，并购数量将增加8.2%。但CEO-CFO高度乐观也与并购后一年较低的资产回报率正相关。模型显示，当CEO-CFO相对乐观程度较高，即高度乐观CEO与低度悲观CFO共事，如果并购数量增加，资产回报率将下降1.4%;当CEO-CFO相对乐观程度较低时，也就是低度乐观CEO搭配高度悲观CFO，在并购数量增长幅度相同的情况下，资产回报率增加了4.7%。

这是因为在一个低乐观主义的组合中，CEO和CFO都会在做出最终决定前尽心竭力地审视并购目标。在对战略和组织契合度进行深入的尽职调查分析之前，他们不会贸然收购目标公司。悲观的CFO更有可能与CEO就战略选择进行广泛讨论，并提醒CEO注意与收购目标的相关潜在风险。然而，如果CEO和CFO都高度乐观，情况就会不同。

以光谱制药公司为例，该公司CEO(Rajesh Shrotriya)和CFO(Brett Scott)的相对乐观度排在前5%，但该公司在2012年进行收购后的回报率为3.4%。在2011年第四季度的电话会议上，CEO首先对公司的业绩和前景进行了美好展望：“我很高兴当前所取得的所有成就。眼下光谱制药公司将在未来5年实现稳健增长。我们已经获批了两种有巨大增长潜力的药物，两种正处于研发后期的产品——今年有望获取关键数据，新药申请也都进展顺利。”CEO的观点得到了CFO的呼应，他表示：“很高兴我们实现了新一季度的连续盈利和创纪录的全年财务业绩……总之，公司创纪录的年度收入、利润、现金流和现金结余是我们有史以来最强劲的财务表现。”

与之相对，吉利德科学的CEO(John Martin)和CFO(Robin Washington)的相对乐观度排在后5%的水平。在电话会议中，他们听起来显然没有光谱制药公司那么兴高采烈。CEO在2008年第二季度的发言结束时说：“吉利德在第二季度取得的进步令人欣喜。期待在下半年能向大家报告新的里程碑，并保持开发中的产品不断完善。” CFO在总结时表示：“我们稳健的经营业绩，进一步证明了吉利德3200多名员工的不懈努力。我们始终致力于通过改善全世界各地患者的生活来提升业绩。”这家生物技术公司在2009年进行了一次大规模收购，一年后公布的资产回报率为36%。

由此可以得出结论：当CFO属于悲观型时，乐观的CEO不仅会减少收购，更倾向于减少回报率差的收购。这也表明乐观、对并购有很大风险偏好的CEO和悲观、足够保守和谨慎的CFO是最佳的组合。在我们的调查中，其他类型的CEO-CFO组合表现都相对逊色。

外在环境因素

公司的经营环境也会影响CEO-CFO组合在并购时的作用。

研究发现，CEO-CFO相对乐观度高的公司，在动态环境中采取了更多并购，动态环境在研究中定义为前五年行业销售总额波动不稳定的情况。这表明在不确定时期，CEO更有可能向CFO咨询并购事宜，而当一位高度乐观的CEO与一位不太悲观的CFO共事时，结果可能是更多的并购。换句话说，动态的环境增强了CEO-CFO乐观度和并购数量之间的正相关。

不夸张地说，当前的全球经济环境正符合这样的动态背景，它导致了各行业销售下滑，以及一系列盈利预警和低增长预期。在这种情况下，CEO的乐观程度和CFO的悲观程度将同步影响企业的并购决策和未来业绩。

我们还发现，如果CFO在公司董事会具有较大影响力时，CEO-CFO组合的相对乐观度在决定并购决策方面的作用会更加明显。在研究中，当CFO是董事会成员时，CEO-CFO组合的相对乐观度每增加一个标准差，公司的并购数量就会增加10.8%，比样本平均值高出近1/3。

当CFO进入公司董事会，他们会直接参与关键的战略决策，并就重要的战略问题进行投票。他们还有机会接触到其他的董事会成员，并与之结成联盟，以制衡CEO对战略决策的影响力。在并购过程中，CEO需要积极与身为董事会成员的CFO接洽，以确保对方在董事会审议时与自己保持统一战线。因此，身为董事会成员的CFO可以更有效地“唱反调”，对企业战略的影响也比非董事会成员CFO更为显著。

并购之外的启示

该研究并不仅限于上市公司和并购的范畴;它强调了高管层中角色适配性的重要。以下是几项关于决策层招聘和管理的建议：

首先，并非所有高层都需要远见和乐观。要组建一支一流的团队，应当选择个性与职位需求相匹配的人。对于CFO来说，应当悲观或谨慎，而COO更需要注重细节;并没有放之四海而皆准的标准。

其次，任一高管职务的任命，董事会都应将其视为整体结构的一部分，以确保高层管理团队的多样性。总体来看，角色的匹配性和多样性都有助于高效的管理。我们认为，无论是追求更高的利润还是更强的士气，角色匹配性在各个方面都被证明是高管层从多样性中获益的必要条件，在高层管理团队中，不同的个性和技能组合固然有益，但更重要的是个性和技能应该与所担任的职务相契合。

此外，建议高管层应该自由交换意见、展开辩论。考虑到通常CEO对高管薪酬和晋升方面占据主导地位，CFO等人会避免对CEO提出质疑。这可能导致收购决策考虑不周。我们建议CEO积极鼓励高管团队的其他成员发声。如果CFO未能有效发言，像COO一类成员就应该唱反调从中斡旋。大家要准备好发表意见，并与CEO讨论战略选择，以避免群体思维趋同。

我们另一项有关CEO-CFO组合如何影响公司战略决策和绩效的研究显示，CEO和CFO的调节定向(regulatoryfocus)会相互作用，影响公司的增长战略。具备促进定向的高管往往会把注意力集中在收益上，以免错过可能带来增长的机会。

研究结果表明，如果一个具高度促进定向的CEO与一个低度促进定向的CFO合作，那么公司在追求增长时往往会更加保守。这一发现进一步佐证了CFO在制定公司战略方面的重要性。

但有的情况下，悲观或低促进定向的CFO可能并不符合公司的最佳利益。如果CEO也是悲观型或具低促进定向，且外部环境高度动态变化、充满潜在机会，这种组合的CEO-CFO很难及时发现有价值的收购目标或重要的增长机遇。

因此，无论您是公司老板、投资者还是猎头，对CEO、CFO和其他高管的性格的深入了解都有助于决策或招聘。除此之外，明辨自身的乐观或悲观倾向也将大有裨益。

(作者陈国立是欧洲工商管理学院战略学副教授，师伟是迈阿密大学管理学副教授。)

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